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올해는 독일과 한국이 상대적으로 강하다

트럼프 관세 공세는 트럼프 1기보다 훨씬 더 강하다. S&P 500 지수는 2월 19일 6144포인트 고점을 기록한 후에 한 달 만에 10% 하락했다. 한편, 독일 DAX 지수는 작년 19% 상승에 이어 올해도 15% 상승하며 비미국 증시 랠리를 선도한 후 5% 조정 중이다.

독일은 통일 이후 처음으로 재정 준칙을 개정했고 5000억 유로의 재정 패키지를 마련해서 트럼프 관세에 대비하고 노후한 인프라에 투자한다. 이는 유로존 경제 활성화의 마중물이다. 한국은 KOSPI가 작년에 10% 하락했으나 올해 국민연금과 기업들 자사주 매입으로 10% 상승한 후 강력한 미국의 관세 정책으로 큰 폭 조정 중이다.

트럼프 풋, 연준 풋의 작동 시점 지연

트럼프 풋(시장이 많이 하락하면 트럼프 대통령이 경기 회복 정책으로 전환해서 결국 주식 시장을 회복시킬 것이라는 기대)은 트럼프 1기 때와 마찬가지로 충분히 기대되지만, 이번에는 행사 시점이 지연될 수 있다. 트럼프 1기 경험 후 새 관세 시스템은 비교적 강성으로 준비되었고 트럼프 2기는 이를 활용한 리쇼어링(제조 기반의 미국 회귀)과 제조업 부흥에 집중한다.

TSMC와 현대차 그룹의 대규모 대미 설비투자가 대표적인 예이다. 관세를 통한 재정 확보는 세금 감면을 위한 토대인데 예상보다 세수 확보에도 진심이다. 세수에 집착할수록 경기 회복은 지연된다. 머스크의 정부 효율화 정책도 쾌도난마 행보인데 구조적인 무역·재정 적자를 동시에 해결하기 위해서는 실업·성장·이익의 희생이 당분간 필요하다. 물론 고난 후에는 규제 완화/개인소득세 인하, 기업법인세 인하, 리쇼어링 고용 증가로 트럼프 풋은 작동한다. 문제는 고난 기간이 길수록 횡보보다는 하락의 여지가 클 수 있다.

연준 풋도 지연될 예정인데 인플레이션 유발 관세로 연준의 선택이 제한되기 때문이다. 관세와 정책 불확실성으로 기업 투자심리와 개인 소비심리가 약화하고 경기는 부진하게 마련인데 그런데도 리세션으로 전개되지는 않을 것이다. 정부와 국민의 희생이 너무 크기 때문이다

반도체의 주도력

향후 10년은 인공지능(AI)의 시간이다. 즉 AI 하드웨어와 AI 소프트웨어의 시대가 필연적으로 전개되는데 한국에서는 먼저 AI 반도체가 주도하고 AI 소프트웨어가 따라가면서 확장을 모색하는 국면이다. 물론 미국은 반도체와 플랫폼 소프트웨어가 거의 같은 속도로 전진하고 있고 중국은 반도체의 역할이 미미해서 플랫폼 소프트웨어가 주도하고 있는데 딥시크, 알리바바, 텐센트 등이 경쟁 중이다.

글로벌 시장에서 IT 세트 재고가 감소하고 있고 DDR5 선물가격이 강하게 반등하고 있다. 반도체 주식 변곡점은 선물 가격에서 먼저 감지되고 추세는 고정가격으로 확정되는데 2분기 저점 예상과 달리 1분기 재고 및 가격 저점이 형성될 수 있다. 최근의 급조정에도 불구하고 하이닉스와 삼성전자가 먼저 상승했던 이유이다.

문제는 지속성과 속도인데 조정을 마무리한 후에는 엔비디아의 GTC와 마이크론의 실적 등을 고려해 볼 때 곧 기록될 저점을 기점으로 비교적 견조한 상승 사이클로 전환할 가능성이 높다. 조정 후 랠리의 속도와 폭은 4월 2일 이후 상호 관세의 강도와 이후 진행될 협상이 중요한데 예상 시나리오는 2026년까지 속도 조절을 동반한 지속 상승주기다. 엔비디아가 23배에 거래된다. 엔비디아를 중심으로 IT 반도체는 미국, 한국에서 가장 유력한 올해 주도주 후보이다.

4월2일 상호관세 시행일은 변곡점

4월 2일 시행되는 미국 주도 상호 관세는 기존 우려보다는 완화되겠지만 그래도 무거운 국면이다. 자동차는 즉시 시행 후 협상 과정을 거쳐 완화되지만, 현재로서는 관세율이 매우 높다. 현대차도 이에 대해 걱정하며 대비하는 중이다. 반도체는 당장 강하게 시행되기에는 미국에서 생산되는 반도체가 너무 적어 미국 반도체 제조 기업의 혜택이 적은 데 비해 인플레이션에는 너무 큰 부담이다. 그런데도 높지 않겠지만 관세는 일단 부과되고 이후 협상이 진행된다.

기존에 발표된 한국, 대만 기업들의 미국 투자와 인센티브 등은 다시 논의될 가능성이 높다. 반도체 수출 과정을 살펴보면 하이닉스와 삼성전자가 대만 TSMC에 HBM·디램·낸드를 납품하고 이를 패키징해서 엔비디아 등에 AI 반도체 형태로 미국에 수출한다. 관련된 세 회사 모두 관세 부과 대상이나 미국 현지에 대규모 첨단 반도체 공장 건설을 계획하고 있어서 관세 부담은 최소화될 가능성이 높다.

마찬가지로 미국에 대규모 투자를 약속한 현대자동차의 대미 수출 상호 관세도 대폭 완화될 것이다. 전 산업의 실질 대비 유효 관세율은 골드만 삭스의 예상인 10%보다는 적지만 5%보다는 높을 것으로 전망되어 기업의 투자와 개인의 소비를 지연시키지만, 최종적으로 확정되면 이는 향후 증시 랠리의 촉매로 작용할 수 있다.

장기 금리 인하로 국채 이자 경감

미 재무장관 베센트는 연설과 인터뷰에서 미 국채 10년물 금리 인하의 필요성을 반복한다. 높은 이자율은 미 정부의 부채 부담을 증가시킨다. 특히 올해와 내년에 미국 국채 차환 발행이 집중된다. 시장을 인위적으로 움직일 수 없지만 베센트의 지속적인 강조로 실제 10년 물 수익률이 내려가고 있고 향후 전망치도 하향되고 있다.

과거 "연준과 맞서지 마라"는 "재무부와 맞서지 마라(Don't fight Bessent's Treasury!)"로 대체되고 있다. 장기 금리가 하락하게 되면 투자 대체 수단인 주식의 상대적인 매력이 부각된다. 트럼프는 저금리와 저인플레이션을 중기적으로 이루어 낼 가능성이 높은데 결국 시점이 문제이다. 그때까지 적절한 리스크 관리가 요구된다.

4월 공매도는 매수 기회

최근 3차례의 공매도 재개 시 모두 3개월 후 수익률이 상승했다. 첫 달에는 모두 하락했는데 이번에는 코스닥 시장이 최근 10일간 큰 폭으로 하락해서 선 조정 과정일 수 있다. 올해 많이 상승했거나 밸류에이션이 높았던 섹터인 방산, 조선, 전력기기, 바이오, IT 섹터가 선 조정한 반면 거래소는 오히려 소폭 상승했다.

이번에는 변수가 너무 많아서 공매도와 결합된 롱숏 플레이로 초과수익을 창출하는 전략적인 투자가 어려울 수 있다. 그런데도 기업 이익이 상승 추세여서 4월의 공매도로 인한 기술적 하락은 좋은 종목을 저가 매수하기에 매우 유리한 환경을 제공할 것으로 전망된다. 또한 MSCI 선진국 지수 편입에 유리한 기회를 제공할 수 있다.

4월 한국 증시 전망

이미 10% 상승한 후 조정 중인 한국 증시의 추가 상승에는 외인의 지속적인 순매수가 필수적이다. 국민연금은 KOSPI 2,700pt 이상에서 매수를 관망하면서 혹시 모를 추가 하락을 기다리는 중이다. 반면 기업들의 자사주 매수는 지수 하락을 막아주면서 외인의 추가 매수와 결합해서 지수를 상승시키는 촉매로 작용할 것이다. 단 최근의 대규모 증자 발표는 이를 희석시키는 요인이다. 그런데도 4월 외국인의 공매도 공세를 부드럽게 방어하고 트럼프 관세로 인한 불확실성을 잘 견뎌내면 이후 한국 기업들의 수출 증가/이익 증가로 지수의 추가 랠리가 기대된다.

로벌 수요 증가로 인한 수출 증가 국면에서는 IT 반도체와 자동차 등 글로벌 내구재 플레이어들을 필두로 소재 산업재의 상승도 동반된다. 소비재도 수출 비중이 큰 종목을 중심으로 부각되고 중국의 문화 개방 정책으로 엔터주들도 관심의 대상이 된다. 작년에 이어 부진을 면치 못하는 코스닥 종목들도 4월이 지나며 랠리가 기대된다. 코스닥 지수는 신용잔고가 7조 원대에서는 언제든지 강하게 랠리가 진행될 수 있는데 이는 신용잔고 10조 원에 이를 때까지 지속될 수 있다. 단, 많은 코스닥 시장의 개인 플레이어들이 대거 미국 시장과 크립토 시장으로 이전해서 예전의 강도는 아닐 것이다.

한국 시장은 작년에도 부진했고 올해도 3월과 4월의 부진이 예상되지만, 촘촘한 저가 매수를 통해 고진감래 투자 전략이 필요한 시점이다. 트럼프의 관세 공세 이후에는 감세와 규제 완화라는 당근이 기다리고 있기 때문이다. 연준도 결국은 금리를 인하할 것이다. 리세션이 아니라면 약간의 현금과 우량 주식 보유가 유리하다. 통계적으로 현시점에서 매도 후 더 싸게 살 확률은 높지 않다. 모든 투자가가 짧게 진행되는 저점에서 원하는 모든 주식을 살 수는 없기 때문이다.
4월 미국 증시는 1951년 이후 평균 수익률이 12월 다음으로 높다. 미 대선 이후 첫해에는 가장 높은 수익을 기록한 달이다.

미국의 대표적인 역발상 지표(Contrarian Indicator)인 전미개인투자자협회(AAII) 서베이는 6주 연속 비관적인 6개월 ~ 1년 전망치를 발표했는데 이는 역으로 향후 상승 전환 가능성을 높여 준다. 4월부터 미국 기업이 실적을 발표하고 1분기 GDP가 부진하게 나올 것으로 전망되어 시장의 급반전을 기대하기 어려운 환경임에도 이제는 비관보다는 희망을 그려나가는 것이 중기적으로 더 좋은 투자 전략일 가능성이 높아 보인다.